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    目前行業(yè)龍頭企業(yè)2010年和2011年平均PE分別只有12倍和10倍，估值已經(jīng)處于歷史底部區(qū)域，我們認為此估值水平已經(jīng)過度反應(yīng)行業(yè)的悲觀預期。考慮到行業(yè)發(fā)展新動力和未來幾年良好發(fā)展前景，我們繼續(xù)維持工程機械行業(yè)“強于大市”的投資評級。仍維持三一重工、中聯(lián)重科、徐工機械、山推股份和柳工的“買入”評級，維持廈工股份、安徽合力和山河智能的“增持”評級。

    上半年行業(yè)景氣超預期

    4月份挖掘機、汽車起重機、裝載機和推土機銷量分別同比增長103%、41%、83%和99%，累計分別增長97%、46%、64%和70%，行業(yè)景氣度明顯超出市場預期。我們認為，行業(yè)的超預期增長主要來源于“四萬億”投資的滯后效應(yīng)、房地產(chǎn)投資高增長和出口逐步復蘇的疊加因素。

    據(jù)行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計，2010年4月我國挖掘機銷售21853臺，同比增長103%，1-4月累計增長97%。其中內(nèi)資品牌中三一重工4月份銷售1409臺，同比增長122%，1-4月累計同比增長127%；柳工4月銷量701臺，同比增長132%，1-4月累計同比增長92%；山河智能銷量588臺，同比增長85%，1-4月累計同比增長76%。

    4月我國汽車起重機銷售4169臺，同比增長41%，1-4月累計同比增長46%。其中，徐工銷量2028臺，同比增長31%，1-4月累計同比增長28%；中聯(lián)重科銷量1407臺，同比增長58%，1-4月累計同比增長92%；柳工銷量300臺，同比增長102%，1-4月累計同比增長71%。4月我國推土機銷售1599臺，同比增長83%，累計同比增長64%。4月我國裝載機銷售29530臺，同比增長99%，累計同比增長70%。

    我們認為，行業(yè)景氣超預期緣于大規(guī)模基建投資和房地產(chǎn)投資的高增長。據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，1-4月份，我國固定資產(chǎn)投資高達46743億元，同比增長了26.1%。其中，新開工項目計劃總投資48328億元，同比增長31.3%。同時，房地產(chǎn)投資也呈現(xiàn)逐月上升趨勢，1-4月份，我國房地產(chǎn)投資高達9932億元，同比增長了36.2%。基建和房地產(chǎn)投資的平穩(wěn)增長成為工程機械高景氣的主要原因。同時，出口現(xiàn)復蘇曙光也是行業(yè)超預期的原因之一。2009年工程機械出口的大幅下降為未來幾年出口增長埋下了伏筆。2010年前4個月工程機械出口量雖與過去高位相比仍較少，但已基本見底，而且由于去年基數(shù)低，同比數(shù)據(jù)出現(xiàn)了30-40%的增長，已經(jīng)有復蘇跡象，這也是前幾個月行業(yè)超預期高增長的原因之一。在全球經(jīng)濟預期復蘇的背景下，我們預計2010年工程機械出口將現(xiàn)恢復性增長，增速有望達到20%以上。

    行業(yè)不乏發(fā)展新動力

    近期國家出臺的調(diào)控信貸和調(diào)控房地產(chǎn)的政策，雖然引發(fā)市場對工程機械行業(yè)發(fā)展前景的種種擔心，但我們認為在“城鎮(zhèn)化比率需逐步提高”和“海外市場空間仍十分廣寬”的大前提下，我國工程機械的發(fā)展前景依然可觀，而且近期“新36條”、區(qū)域規(guī)劃和保障性住房政策的推出又為行業(yè)的發(fā)展提供了新的驅(qū)動力。

    2010年5月13日，《國務(wù)院關(guān)于鼓勵和引導民間投資健康發(fā)展的若干意見》發(fā)布，《意見》共有36條，《意見》鼓勵和引導民間資本進入六大領(lǐng)域：基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施、市政公用事業(yè)和政策性住房建設(shè)、社會事業(yè)、金融服務(wù)、商貿(mào)流通、國防科技工業(yè)。其中有7條直接與工程機械的下游需求領(lǐng)域相關(guān)，我們認為，《意見》的推出有助于減輕固定資產(chǎn)投資對地方政府融資平臺的依賴，民營資本有望接棒政府“4萬億”，《意見》的推出對工程機械是實質(zhì)性的利好。

    而區(qū)域規(guī)劃建設(shè)將為工程機械板塊培育更多的增長極。2009年以來，國家一方面為了培育更多的區(qū)域經(jīng)濟增長極，從而保證國民經(jīng)濟的穩(wěn)定增長；另一方面為了促進區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展，改變區(qū)域發(fā)展失衡帶來的消極影響，國務(wù)院在2009-2010年間以前所未有的高頻率出臺了12個區(qū)域規(guī)劃。對于工程機械而言，這些區(qū)域規(guī)劃的建設(shè)將為國內(nèi)需求培育更多的增長極。

    此外，保障性住房有望成為2010年房地產(chǎn)投資的穩(wěn)定器。我們認為政府對房地產(chǎn)的政策主要是為了控制房價，并非盲目打壓，與此同時，保障性住房新建力度非常巨大，預計未來房地產(chǎn)投資仍將保持平穩(wěn)增長格局（2010年約為20%左右），對工程機械的拉動不會下降。根據(jù)各省市已公布的數(shù)據(jù)，北京、上海、重慶、廣東2010年保障性住房投資占新開工房地產(chǎn)投資比例均超過40%，按照這幾個省市投資占比情況，在3種不同情形下（其他地區(qū)保障性住房比例分別為5%、10%和30%），全國保障性住房投資占比將分別達到13%、17%和32%。根據(jù)住建部的規(guī)劃，2010年保障性住房投資將同比增長33%。在中性假設(shè)下，2010年商品房價格同比增長5%-10%，銷售面積同比下降30%左右，對應(yīng)商品房開發(fā)投資增長18%，在保障性住房投資穩(wěn)步增長的拉動下，整體房地產(chǎn)投資增速將達到20.55%。

    估值過度反應(yīng)悲觀預期

    今年前4個月行業(yè)的超預期增長主要來自于“四萬億”投資的滯后效應(yīng)和房地產(chǎn)投資的高增長，考慮到季節(jié)因素和房地產(chǎn)調(diào)控的影響，我們維持2010年行業(yè)增速前高后低的判斷。近期國家出臺的調(diào)控信貸和調(diào)控房地產(chǎn)的政策雖然引發(fā)市場對工程機械行業(yè)發(fā)展前景的擔心，但考慮到“新36條”、區(qū)域規(guī)劃、保障性住房和出口復蘇將為行業(yè)發(fā)展提供的新動力，我們?nèi)匀豢春眯袠I(yè)的短期和中長期發(fā)展前景，并仍維持2010年全年增速高于2009年的判斷。

    從估值來看，目前行業(yè)龍頭企業(yè)2010年和2011年平均PE分別只有12倍和10倍，已經(jīng)處于歷史估值底部區(qū)域，行業(yè)估值水平已經(jīng)過度反應(yīng)悲觀預期。考慮到行業(yè)發(fā)展新動力和未來幾年良好發(fā)展前景，我們繼續(xù)工程機械行業(yè)“強于大市”的投資評級；仍維持三一重工、中聯(lián)重科、徐工機械、山推股份和柳工的“買入”評級，維持廈工股份、安徽合力和山河智能的“增持”評級。